导读
党的十九大提出，要重点抓好防范化解重大风险、精准脱贫、污染防治三大攻坚战。在现有环境条件约束下，研究和推广ESG正是推动中国经济高质量发展和完成三大攻坚任务的重要工具。特别是在债券发行领域，可借鉴海外市场在ESG方面最佳实践，推动资本市场践行创新、绿色、协调等发展理念，促进经济转型。
正文
新冠肺炎疫情在全球的爆发，深刻揭示出全球环境治理与可持续发展方面所存在的严峻挑战。多年来，各国不断加大对环境治理方面的努力，ESG范畴的出现为解决相关问题带来了新的思路，特别是欧洲率先推出ESG导向的绿色债券发行标准与监管措施，为我国践行绿色发展理念带来了新的启示。
ESG逐渐成为当前国际金融领域关注的热点
相关政策日趋完善
ESG（Environmental, Social，Governance ），即“环境、社会、公司治理”，其首次正式出现于2004年联合国《在乎者即赢家》报告中，ESG的交汇点在于“可持续发展”理念。2006年联合国发布“负责任投资原则”，ESG作为重要的投资决策因素引发了资本市场的广泛关注，逐渐成为全球资产所有者和资管机构主流的投资理念。据全球可持续投资联盟（GSIA）的数据，欧洲的资管市场已有近半采纳ESG投资，美国的资管市场也有约1/4采纳ESG投资。可见，ESG投资已从一个理念快速转变为市场主流投资行为，这也反映出全球金融业对可持续发展的日益重视。
欧洲金融市场协会（AFME）提出，ESG正日益成为投资者及各国监管机构关注的焦点，相关因素在监管决策中变得越来越重要。在监管规制层面，欧盟发布了可持续发展活动分类法、推动欧盟非财务报告指令(NFRD)的修订；2020年4月，欧盟理事会以书面程序通过了《建立促进可持续投资的框架》，对识别可持续性经济活动向欧盟内的企业和投资者提供统一的分类标准。尽管该政策文件尚未正式生效，但无疑是欧盟为实现2030年可持续发展目标和2050年达到气候中和（Climate Neutral）的重要一步。与此同时，贷款市场协会(LMA)、美国贷款市场协会(LMA)、贷款财团和贸易协会(LSTA) 、国际资本市场协会(ICMA)，以及国际掉期和衍生品协会(ISDA)等一批国际组织也就ESG事项作出承诺。
ESG投资理念逐渐得到市场机构广泛认同
2020年9月，欧盟公布将发行2250亿欧元的绿色债券。据估算，这相当于欧盟7500亿欧元救助基金的大约30%，此次发行规模将大致相当于2019年全球出售的所有绿色证券之和。如发行成功，欧盟或将成为全球绿色安全资产流动性的主要提供者。
随着市场快速发展，ESG的投资渐趋主动化新特点，如加拿大皇家银行( Royal Bank of Canada，RBC)发布的“2019 Responsible Investing Survey”报告显示，在其调查的加拿大、美国与英国的机构投资者中，有70%在投研过程中考虑ESG因素，且正将更多的资产以这种投资方式转移。从ESG投资的动因来看，逐渐有更多的机构投资者将降低风险与提升收益作为动力，而委托投资的比例由2018年的54%下降至50%，这意味着ESG投资越来越成为一种主动配资的选择，更多的机构投资者将其视为一种降低风险并提升收益的策略。
从ESG投资相对非ESG投资的优势来看，28.9%的机构认为ESG投资可能比非ESG投资获得更好的回报。而已经采用ESG投资的机构坚信这种方式在长期有提升收益与降低风险的价值，其中93%机构认为ESG投资可以降低风险。
近年来欧盟出台的ESG相关政策法规分析
主要政策概览
目前，欧洲地区是ESG投融资的重要代表。欧盟委员会作为积极响应联合国可持续发展目标和负责任投资原则的区域性组织之一，最早表明了支持态度和行动，并在近年来密集推进了一系列与ESG相关条例法规的修订工作，为欧洲资本市场开展ESG业务提供了制度保障（见表1） 。
表1内容可进一步分析如下。
1.《非财务报告指令》（NFDR）
2014年，欧盟颁布《非财务报告指令》（Non-financial Reporting Directive），首次系统地将ESG三要素列入指令。该指令规定大型企业对外非财务信息披露内容要覆盖ESG议题，但对ESG三项议题的强制程度有所不同。例如，该指令对环境要素（E）明确了需强制披露的内容，而对社会（S）和公司治理（G）要素仅提供了参考性披露范围。通过这一指令，欧盟委员会强调了非财务报告的重要性和透明度。同时，允许市场主体在信息披露方面保持一定程度的灵活性，例如，企业不一定对社会责任事项进行全面报告，而只要求披露有关政策、结果和风险的信息。
目前，欧盟正在就修订NFRD进行征求意见，其中包括扩大NFRD指令的适用范围，把大型非上市实体纳入其中。这些实体在欧洲高收益债指数中占很大比例，因此未来可能会对债券发行行为产生影响。
2.《股东权指令》（SRD）
欧盟2017年对《股东权指令》（Shareholder Rights Directive）进行修订，明确纳入ESG相关规定。在绩效与薪酬考核方面，修订后的文件要求上市公司将ESG绩效评估纳入对董事的考核中；在上市公司股东方面，要求各股东应充分行使股东权利，以促进上市公司在ESG方面的可持续发展；在资产管理公司方面，要求其对外披露所投资上市公司与ESG相关事项的具体方式、举措、结果与影响。
3.《可持续金融分类方案》
在2019年以前的欧盟政策法律体系中，尚未形成ESG投资的“通用、可靠的分类和标准化做法”，行业标准的缺失成为阻碍资本市场推进ESG投资的关键问题之一。2019年4月，欧洲证券和市场管理局发布《ESMA整合建议的最终报告》，并向欧洲议会提议进一步明确ESG有关术语。同年12月，欧盟就统一的欧盟分类系统（Taxonomy）达成协议。2020年3月，欧盟委员会的可持续金融技术专家组发布了《可持续金融分类方案》，提出了分类方案的总体设计与具体实施建议。
该分类方案主要是对6项环境目标相关经济活动进行技术筛选标准（Technical Screening Criteria）设定，向SDGs（联合国可持续发展目标）中的“气候行动”“水下生物（Life Below Water）”“陆地生物”等目标靠拢。2020年4月，该分类法被作为一项法规被欧盟理事会正式采纳。
4.AFME关于高收益债券的ESG信息披露框架
欧洲资本市场协会（AFME）在近期的研究报告中提供了一个建议对高收益债券开展ESG评估的框架。其思路是，一个公司披露ESG信息的先决条件，是这些信息应足够明确、可测量、可收集且可靠。要点如下：
（1）环境（E）要素。其包括企业为减少气候变化所做的贡献。涉及减少温室气体排放、废弃物管理和能源使用效率等内容。建议的披露要素包括： 整体环境政策分析；环境风险和机会评估及改进措施；分析与气候变化相关的风险；遵守环境相关的法律法规情况、执照/许可证拥有情况；任何与环境问题相关的罚款、制裁或受到监管的行为；企业所使用的能源的来源；以及碳等温室气体排放的监测水平、生态影响等。
（2）社会（S）要素。它是公司应当坚持更高的商业伦理、社会伦理和法律标准，强调公司应重视与外部社会之间的内在联系，重点强调企业在创造利润、对股东和员工承担法律责任之外，还要承担对消费者、社区和环境的责任与贡献。具体涉及：与健康和安全、反歧视、多样性和人权有关的政策；数据隐私和安全政策；与工作场所事故相关的政策；与员工或主要利益相关者相关的社会投诉/索赔/执行行动；当地最低工资标准的遵守情况，等等。
（3）治理（G）要素。公司治理通常是指公司的董事会和管理层的结构和行为，以及公司对其他利益相关者的行为、遵守适用的法律法规的情况。ESG相关治理框架应包含到公司治理框架中，以确保公司不从事非法或不道德的行为，并建立纠正机制。具体事项包括：董事会的组成(涉及女性、独立董事和少数族裔董事的人数)；ESG预算、培训计划、评估和监督程序；少数股东信息和投票权相关标准；董事会对ESG事务的直接责任水平；涉及贿赂、贪污的行为，员工索赔、侵犯人权等问题等。
在债券发行方面，AFME提出，相关债券的发行人应提供清晰、透明的信息披露，对于重大ESG风险也应记录在发行人的风险登记册中。ESG各方应确保ESG数据以确定的、可测量的、可收集的、基于证据的和可靠的方式被公开，并在某些情况下可得到第三方验证。
发达经济体对ESG信息披露要求简析
目前各发达经济体侧重依托交易所对ESG信息提出披露要求，除部分交易所要求强制披露外，更多采取“不遵守就解释”原则，以鼓励为主。实践中，因各国对ESG的重视程度不同、市场环境差异等因素，ESG信息披露要求也存在较大差异。
欧盟在全球各发达经济体中，对应ESG领域的监管走在前列。据不完全统计，其成员国内已有超过6000家公司遵循了ESG报告发布指引。前述欧盟发布的《非财务报告指令》，要求所有与公众利益关联较大的公司发布非财务信息报告，至少需要包括环境相关、社会与劳工相关、人权相关以及腐败与贿赂等相关问题。
英国在ESG领域起步也比较早，从《英国公司法》（Companies Act 2006）开始，英国即要求公司披露“董事长报告”，并要求上市公司发布的“董事长报告”必须覆盖环境问题、员工信息以及社会与人权问题。在推广应用方面，“英国在ESG产品方面非常领先，估计30%至50%机构投资者设计的产品符合一定程度的ESG标准”。目前英国已采取强制披露公司治理情况信息相关措施，并正在探索强制披露气候变化相关信息的可行性。
美国也强制披露环境信息，1934年通过的《证券法》的S-K监管规制第101条、第103条、第303条规定上市公司要披露重要信息，其中包括环境负债、遵循环境和其他法规导致的成本等内容。2010年，美国证监会（SEC）就气候变化披露刊发了指引，要求公司将气候变化相关的影响也包括在披露内容之中。
在亚洲地区，新加坡是最早对ESG报告作出强制性披露要求的国家。2012年，新加坡金融管理局于修订了《公司治理准则》；2016年新加坡交易所发布了可持续发展报告指引，要求所有上市公司从2018财年开始必须发布可持续发展报告。日本目前仅要求披露公司治理相关信息，暂未对企业ESG信息披露做出要求。东京证券交易所于2004年发布了《公司治理原则》，2006年开始要求公司发布“公司治理报告”；2015年发布新的《公司治理守则》，要求公司按照“不遵守就解释”的原则对公司治理情况进行披露。
我国加快构建ESG体系的几点思考
近年来，ESG理念在中国也得到了持续关注。党的十九大提出，要重点抓好防范化解重大风险、精准脱贫、污染防治三大攻坚战。在现有环境条件约束下，研究和推广ESG正是推动中国经济高质量发展和完成三大攻坚任务的重要工具。特别是在债券发行领域，可借鉴海外市场在ESG方面最佳实践，规范企业行为，推动企业与资本市场践行创新、绿色、协调等发展理念，促进经济转型。具体思考如下：
第一，加快构建权威、科学、公允的ESG评价标准体系。借鉴欧盟经验，由政府或第三方平台推出行业标准，是促进ESG更快更好发展的重要条件。如前述不少全球倡议或区域性监管机构推出披露标准，要求债券发行人、投资者披露投融资行为中的ESG信息，从而使得ESG投资理念深入人心。相对而言，国内债券发行对此类信息披露缺乏标准、存在不足。近年来，在主管部门指导下，有关金融基础设施也此领域积极探索，如中央国债登记结算有限责任公司2019年启动“中债ESG研发”项目，探索吸收国际主流方法和经验、兼顾中国国情与债券市场特点，探索构建债券发行主体ESG评价体系，并通过数据采集开展评价。建议后续由主管部门开展统筹指导，参考发达经济体前沿标准，充分发挥金融基础设施平台与数据优势，推出覆盖主要行业、主要债券品种的ESG披露标准，并吸引海外投资者参与。
第二，建议在沿海发达地区、自贸试验区等率先试点推出发债主体ESG信息披露体系。一是可推动在长三角、珠三角等沿海发达地区出台相关政策，率先在债券发行环节建立ESG信息披露制度，将ESG重要指标逐步纳入区域风险监管体系；初期可借鉴境外经验，采用“不遵守就解释”的弹性ESG信息披露制度。二是可发挥自贸试验区“先行先试”优势，支持各自贸试验区所在区域的各类债券发行人，如地方政府、优质企业主体、金融机构等在发行过程中率先推行ESG指标和信息披露机制。随着试点方案不断成熟，再向全国逐步推广。
第三，建立完善ESG信息披露的奖惩机制。构建完整的ESG评价体系，除了必要的政策规定外，在操作中还需要配套必要的激励约束机制。例如，地方政府可对ESG评分高的企业在发行债券、企业上市、信贷支持等方面提供便利条件和优惠政策，如给予ESG债券发行一定额度的补贴。同时，对于不按照要求披露或者披露信息不实、ESG评分低的企业应给予相应的制裁，情节严重的应建立“黑名单”机制，在投融资业务、市场展业方面给予严格约束。
（作者单位为中央国债登记结算有限责任公司上海总部。本文仅代表作者个人观点，与其所供职机构无关）
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