导读
本文根据对国际市场两大主力原油品种价格的分析和全球原油供需基本面的剖析，认为虽然疫情导致原油基本面持续恶化，但随着近期疫情的逐步缓解以及部分国家和地区的解封，原油需求开始恢复，加上产油国的减产，原油市场应已度过“至暗时刻”。
正文
4月份以来，全球原油价格大幅下挫后又大幅反弹，美国纽约原油主力合约最低跌至6.5美元/桶，而Brent原油最低跌至15.98美元/桶，国内上海原油最低跌至205.1元/桶，同时美国纽约原油2005合约在临近交割前出现罕见的“负油价”，由于库容紧张导致挤仓、加之在交割前流动性匮乏，美国纽约原油2005合约在最后交易日前一日收盘跌至-37.63美元/桶，盘中最低跌至-40.32美元/桶。
负油价意味着卖方将倒贴钱给买方去处理原油，卖方为何不自己处理？一是原油这种商品不能像牛奶等食品之类的商品一样随便倒掉，原油随意排放对环境有严重污染。二是原油也可以重新埋到地下，将原油再度打入地下会产生高昂的成本，同时如果想再开采出来会非常困难。三是在没有存放原油及成品油库容的情况下，原油生产商是骑虎难下，因为油田和油井不能随意关停，因关井成本很高，对油藏也有破坏，关井后再重启代价高昂。
国际原油市场首次出现负价格
4月20日隔夜国际原油市场创出人类历史未见之现象，由于库容不足导致美国纽约原油期货市场空逼多和多头踩踏，纽约WTI原油期货2005合约在交割前一日跌至负值，当天结算价跌至-37.63美元/桶，盘中最低跌至-40.32美元/桶。纽约WTI原油期货跌至负值再度刷新了市场对油价的认知，此后几个交易日，内外盘原油近月合约继续大跌。而原油价格跌至“负值”其背后的深层次原因是供需基本面恶化导致的全球原油库存不断累积并接近上限。根据IEA的统计，当前全球原油总库容为67亿桶，可操作库容为总库容的80%，约为54亿桶，4月全球原油库存逼近可操作库容上限，五六月份可能会出现超负荷存储，到年中前后达到储存极限。而美国原油库容使用率超过80%，商业原油库容使用率超过90%，美国库欣地区原油库容使用率近80%。
国际原油市场历史上出现过四次原油价格大战，分别是1985年、1997年、2014年和2020年的原油价格大战。
第一次原油价格战起因是历次中东战争后阿拉伯国家不满西方国家对以色列的包庇决定用石油武器来制裁他们并发起了石油禁运，自此以后高价油的冲击让全球原油需求也大幅削弱，加之美国对中东各国施压令其增产原油来打压苏联在国际原油市场地位。国际油价从30美元/桶一路下跌，5个月内跌至12美元/桶，至次年3月，已经跌至10.24美元/桶，跌幅近70%。
第二次原油价格战是因委内瑞拉等新型产油国将大量原油投放国际市场细引发沙特等中东产油国不满，1997年12月沙特联合其他OPEC（石油输出国组织）国家增产10%至高达2750万桶/日。油价从20美元/桶下跌至9.55美元/桶。
第三次原油价格战是在2010年美国页岩油产量大幅增长并于2013年直接超过沙特成为全球最大产油国。沙特等中东产油国无法说服俄罗斯减产后由沙特发起新的价格战。原油价格从最高点的103.01美元/桶降到了27.1美元/桶，跌幅达73.7%。这次低油价没有迫使美国页岩油做出减产计划，但是仍然导致美国数十家能源企业破产。
2020年的原油价格战也是由沙特与俄罗斯关于减产问题无法达到一致而引发的。3月6日，OPEC与俄罗斯在维也纳会议上就减产协议的谈判破裂，俄罗斯拒绝了OPEC每天减产150万桶的提议，随即沙特宣布下个月原油产量将从970万桶/日提高到1000万桶/日，甚至可能达到1200万桶/日的水平，同时宣布将4月卖给亚洲的原油贴水下调4～6美元/桶，卖给美国的原油贴水下调7美元/桶，卖给西北欧的原油贴水下调8美元/桶。受此影响，3月9日周一开盘后，国际油价大跌，收盘布伦特原油下跌至34.36美元/桶，WTI原油价格下跌至31.13美元/桶。
四次原油价格大战令油价下跌周期各异，最少5个月；油价跌幅约在60%～70%水平；价格战均是依靠供给端或需求端的显著改善来结束低油价。2020年价格战与1997年在背景上有较高的相似之处。
但美原油交割方式为管道交割，卖方只需将原油输入管道，而买方需要找油罐存储，由于疫情导致石油需求骤降，原油大量累积导致库容紧张。WTI原油期货2005合约跌至负值，意味着将原油运送至炼厂或进行存储的成本已经超过其自身的价值，反映了受全球疫情的影响，原油需求急剧下滑，供应严重过剩，市场库容不足的现实。由于国际原油期货基本反应的是FOB离岸价，而国内INE原油期货反应的是中东可交割油种的到岸价，价格里面除了反应原油自身的价值外，还包括运费、港口费用以及交割费用等，因此即便原油实际价值为负，但其他费用不能为负，因此国内原油期货价格不太可能跌到负值。
全球原油供大于求是大跌根源
产油国达成减产共识力度不及预期
3月上旬产油国减产谈判破裂后，一些主要产油国产量出现明显增长，尤其是沙特、科威特、阿联酋等国家3月大幅增产，加剧了供需基本面的恶化。5月，OPEC+减产进入实质阶段，根据4月达成的协议，OPEC+合计减产970万桶/日，为期两个月；自2020年7月1日至12月减产770万桶/日； 自2021年1月至2022年4月减产580万桶/日。而由于协议中规定的减产基准高于当前各产油国的产量水平，实际减产量很可能会打“折扣”，以一季度的产量为基准，各国减产量可能只有800多万桶/日。从对市场的影响来看，即便各产油国足额减产，也不能完全对冲需求的下降。但从长期来看，在预期疫情逐步缓解的情况下需求将逐步恢复，此时产油国持续性的减产将有助于供需平衡的改善。而后续仍需关注产油国减产执行情况，若减产执行率较低将可能会再度对市场形成负面冲击。
低油价加速美国页岩油产量见顶
油价跌破页岩油企业盈亏平衡成本以及操作成本。根据达拉斯联储对美国第十一区96家勘探和生产企业在3月底做的调查，超过60%的企业认为未来资本支出同比以及环比会出现下降，而在当前油价下，计划减少资本支出的企业比例会更高。自2018年四季度以来，由于油价运行重心的不断下移，美国活跃石油钻机数整体也呈下滑趋势，而2020年一季度油价的加速下跌也令钻机数下行加速，过去一个半月美国活跃石油钻机数累计下降了近350座至325座，降幅超过50%，自2019年年初的高点下降了超过60%。石油钻机数的下降未来势必会带来钻井数和完井数的下降，进而带来产量的下滑。
根据EIA预测，四五月份美国七大页岩油产区新油井单井产量较3月显著下降，3月单井产量为796桶/日，四五月份将分别降至677桶/日和690桶/日。从多个与页岩油产量相关的指标和数据来看，均支持美国页岩油产量的下滑，而近几周美国原油产量已呈现持续下滑的趋势。最新数据显示，美国原油产量为1190万桶/日，年内最高点为1310万桶/日。今年以来，各大机构不断调降美国原油产量预期，EIA预计2020年美国原油产量将减少48万桶/日，2021年将减少73万桶/日。由于当前油价已经跌破北美页岩油企业的盈亏平衡成本及操作成本，页岩油企业均会处于亏损状态，疫情导致的原油需求下滑短时间内难以恢复，油价很可能在年内都会处于相对低位，页岩油企业将遭遇前所未有的冲击，未来北美页岩油产区将呈现持续性减产。
二季度全球原油需求大幅萎缩
疫情在全球蔓延引发原油需求坍塌，根据机构的预计，今年全球原油需求降幅最高的时期为二季度，尤其是四五月份，疫情对中国需求冲击的高峰在一季度，对欧美需求冲击的高峰在二季度。二季度全球需求降幅普遍将达到20%～30%，下半年需求有望逐步恢复。从全年来看，EIA/IEA/OPEC预估的全年原油需求降幅将达到5%～10%。然而进入5月，预计原油需求环比将出现好转，高盛认为目前全球原油需求下降约1900万桶/日，6月1日前，原油需求可能超过供应，而中国原油需求降幅从峰值的25%下降至5%。
由于美国的疫情在二季度处于发展期，根据EIA的最新预估，2020年美国原油需求将减少133万桶/日， 4月美国原油需求同比降幅将达到20%左右，5月降幅将达到15%左右，下半年需求将缓慢回升。后续需求能否持续恢复仍要看美国疫情的发展以及企业复工及居民出行情况。
原油市场应已度过“至暗时刻”
由于疫情在国内的发展主要集中在一季度，本轮国内需求下降的高峰时期在一季度，随着二季度以后国内炼厂及终端消费市场逐步恢复，当前基本恢复至正常水平。1～4月全球发往中国的原油船货量同比下降了4.8%，但1～3月国内原油进口量同比增长了5%，中国进口需求仍然旺盛。而受疫情以及春节因素影响，年初国内主营及地方炼厂开工率大幅下滑，尤其是地方炼厂开工负荷从此前的70%以上降至不到40%，3月以后持续回升，目前山东地炼开工率已回到70%以上，同时终端消费需求也在逐步改善。
根据对国际市场两大主力原油品种价格的分析和全球原油供需基本面的剖析，我们认为，疫情导致原油基本面持续恶化，机构预估二季度全球原油需求降幅将达到20%～30%，全球原油库存不断逼近上限，但随着疫情的逐步缓解以及部分地区的解封，原油需求开始恢复，加上产油国的减产，原油市场的“至暗时刻”应已过去。
当前原油市场盘基本体现了减产的利好，未来需关注各产油国减产的执行情况以及疫情缓和预期下的需求恢复情况，前者将考验油价底部是否牢固，后者决定油价在未来上行的高度，警惕欧美等国强行复工下带来的疫情二次爆发；而随着原油供需平衡表的改善，原油近月合约下行的压力已大幅缓解，再度出现极端行情的可能性已经非常小；从油价走势上看，二季度后期以及三季度，油价运行区间有望逐步抬升，但疫情防控的“常态化”意味着原油需求恢复可能比较缓慢，这将限制油价上行的想象空间，预计后疫情时代WTI原油价格波动区间预计在20～50美元/桶。
（王骏为方正中期期货研究院院长，隋晓影为方正中期期货研究院首席原油研究员）
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