“一带一路”和“国际产能合作”是中国将自身的产能优势、技术与资金优势、经验与模式优势转化为与市场合作优势，实行全方位开放的一项战略举措。习近平总书记在2017年达沃斯论坛上指出，中国要坚持协同联动，打造开放共赢的合作模式，要坚定不移发展全球自由贸易和投资，在开放中推动贸易和投资自由化便利化，进一步彰显出中国将通过“一带一路”和“国际产能合作”等途径打造中国对外开放的升级版，拓展中国与其他国家合作的坚强决心。
基建、交通的互联互通以及贸易投资便利化等措施,尤其是基础设施投资是“一带一路”和“国际产能合作”的主要内容。2008年金融危机影响至今，全球范围内经济增长尚未形成稳定格局，越来越多的国家将基础设施建设赋予支持未来经济增长、社会发展的基础性意义。基础设施投资中，最为常见的一种合作模式即公私合营关系（Public-Private-Partnership，PPP）。由于国情不同，世界各国通过PPP发展基础设施项目的模式也各有差异，呈现出不同程度的复杂性，引发以市场机制实现国家战略的财务投资者参与这类基础设施项目，乃至更广泛的国际产能合作项目更多的思考。
国际上几种典型的PPP发展模式
英国PPP模式
英国的PPP模式最早起源于1992年，是一种被称为“私人融资主导（Private Finance Initiative，PFI）”的机制。PFI就是PPP在英国的具体实践做法，政府将一次性的基础设施建设支出变成在未来20～30年内分期支付。
一个典型的PFI项目需要经历可行性分析、竞标、建设、运营和退出几个阶段。首先是可行性分析。各级政府或公共部门根据规划和需要进行可行性分析，确定项目，并由财政部汇总并发布；其次是竞标。有意向参与竞标的私人投资者展开尽职调查，组建一家特殊目的公司（SPV），提出完整的方案，参与竞标；再次是建设。项目公司按照合同计划负责开发建设，政府主要是提供各种支持、协调和监督；再者是运营。政府负责对项目的运营情况进行评估，在达到合同标准后，定期支付承诺的现金回报。最后是退出。项目在二级市场出售，或待特许协议期满后无偿交付政府。总体来说，PFI项目较为复杂，涉及要素较多，具体体现在以下几个层面：
项目涉及多个参与方。政府部门与私人部门联合体（SPV）签订合同。私人部门联合体由一些私人部门投资者共同参与，通常包括建筑公司、服务提供商和银行等。
合同期限长，验收标准复杂。PFI合同期限通常为25～30年，比较少见的20年或者40年的合同也存在。在合同存续期间，联合体将提供一些原本由公共部门提供的服务，并以实际的服务表现作为收取回报的标准。公共部门将设计一个明确的“项目输出清单”，罗列出未来联合体承诺的项目实施验收标准。如果联合体无法满足所有的标准，则会损失相应的部分收入，直到满足为止。如果一定期限后仍未有改善，政府有权在给予一定补偿后收回项目，但终止程序极为繁琐。公共利益是否受到保护依赖于合同的签订情况、合同权力的明确和合同的执行力度。为更好保护公众利益不受侵害，英国已经采取了许多措施来规范PFI合同的形式。
融资方式多种多样。在2008年金融危机前，大型PFI项目通过出售债券或者高级债务的形式融资。但危机以后，高级债务融资越来越普遍。对于大多数的小型PFI项目来说，通常以高级债务的形式直接从银行融资。PFI项目再融资也比较常见。一旦项目建设完成，项目的风险就降低很多，因而可以获得更便宜的债务融资。联合体用合同存续期间从政府收到的款项来归还银行前期的融资。从私人部门的角度看，由于在一定意义上政府不存在违约风险，所以PFI借款通常被认为是低风险。
项目复杂性促使PFI换代升级。针对部分PFI项目使用费存在不合理、无法及时响应公共部门对服务的新要求等不足，英国政府于2012年推出第二代PFI，即PFI2，旨在改善SPV的股权结构，让政府部门作为少数股权投资者参与设立SPV公司，增强PPP项目中政府与私人部门的协作，强化政府的监督作用，提高资金使用效率并维护公共部门的权益。
巴西PPP模式
近年来，巴西的基础设施投资一直停滞不前。由于法律法规不明确、监管制度不稳定、管理效率低下、国家干预过度和政策制定者短视等原因，私人投资者对巴西基础设施投资望而却步，致使巴西的物流和电力行业未能正常发展。为重拾经济增长并将巴西打造成一个充满机会的国度，巴西政府在听取市场意见并与监管部门进行技术论证后决定对特许经营权的管理方式实施重大改革。巴西政府的工作重心非常明确：向私营部门推出技术和经济上可行的投资项目，并提高政府部门相应的服务水平。
为了拉动基础设施投资，巴西政府新设立了“投资伙伴项目”（PPI）理事会，直接与境内外投资者对接基础设施投资项目，并协调巴西计划部、财政部、交通部等部门的相关工作。在PPI的框架下，巴西新政府启动了新的基础设施开发计划(Project Crescer)，出台了一系列配套政策，并定期向公众公布特许经营和私有化项目清单。
一是以最严格的技术标准处理特许经营权的发放问题，以向市场展示这些投资项目能够持续可靠地为投资者以及整个社会带来正向效应，避免在特许经营权执行过程中出现诸如修改合同和过度重新调整组合等治理风险，并减少相应的损害；
二是重点提升民生和生产部门的服务水平。巴西政府需确保其物流和电力部门有所改观，以改善民生并降低生产成本，并按项目需求改进和加强相应的服务；
三是所有的特许经营权合同条款都要表述明确以提高法律上的确定性。发放特许经营权的核心目标是固化服务质量，合约中的业绩条款将保护使用者的利益。同时，投资者也应该非常清楚他们需要达到的目标及其衡量标准；
四是监管机构将重新行使国家机关的职能。监管机构的地位将得到加强，以切实履行监管职责。监管机构的自主权是其所监管行业发展的保证；
五是特许经营权拍卖公告须公开论证并经巴西联邦审计法院（TCU）的认可后才可发布。围绕特许经营权项目开展的所有研究论证工作都将通过听证会、研讨会等形式公开征求公众意见；
六是所有的特许经营权拍卖公告均将以英葡双语形式公布。这是巴西反垄断机构——巴西经济保护和管理委员会（CADE）提出的建议，其目的是提高特许经营权拍卖的透明度并鼓励外国投资者参与；
七是特许经营权拍卖公告日和拍卖实施日之间的时间间隔不能少于100天。其目的是增加参与竞拍的投资者数量；
八是只有环评过关的项目才能被授予特许经营权。今后的特许经营权项目都必须取得初级环评许可证。对于未能取得环评许可证的项目，环境主管部门将提供相应的整改指导，以帮助项目获得环评许可证；
九是巴西的长期融资模式将进行调整。今后在特许经营权项目启动时就要把资金安排到位，尽量避免过桥贷款；
十是确保现有特许经营权项目继续平稳推进。随着新监管体系的确立，巴西政府将着手研究其他方法来解决现有项目的问题。任何解决方案都需要政府组织技术认证，征求公众意见，并由巴西联邦审计法院（TCU）核准。
目前，巴西政府已经设计了一套长期融资模式，以配合Project Crescer的实施。其目的是在项目建设开始时即把资金安排到位，避免过桥贷款以及所导致的成本增加和繁文缛节。巴西政府预计债券将成为该项目的主要融资工具，并希望资本市场能随着经济基本面一同转好，以活跃二级市场的交易。为此，巴西的商业银行，如巴西国家开发银行（BNDES）、巴西联邦储蓄银行(Caixa)和巴西银行(Banco do Brasil)等，会在项目建设阶段承担一定的信用风险。为了使长期出资者的风险最小化，同时使金融部门有机会在融资业务中发挥风险评估的专长，项目债务的担保须由贷款人和债券持有人共同承担。除了巴西国家开发银行（BNDES）和劳工年资保险基金下属的基建基金（FI-FGTS）以外，新政策也欢迎私营银行和其他机构参与融资。为此，特许经营权项目的回报率必须要达到市场预期水平。
加勒比PPP模式
基础设施投资使得越来越多的加勒比国家将PPP引入基础设施建设领域。在财政预算吃紧且私人部门提供公共服务的现实情况下，PPP模式是将公共部门和私人的资源运用到基础设施建设领域的现实表现。
经济增长形势复杂。加勒比国家为满足经济包容且可持续增长，都面临如何提供高质量、有效率基础设施服务的难题。例如，加勒比地区是世界上能源成本最高的地区，容易受到油价的冲击；对这些小的岛国来说，交通服务通常来说非常昂贵，规模不经济的现象比较突出，而且运营无效率，维护成本较高；尽管通信行业是竞争性的，但服务方面的缺口限制了新行业的发展。加勒比国家的政府将目光转向了私人部门，希望通过在基础设施领域引入PPP模式实现发展和提升效率的目的。此外，在某些领域，PPP还可以为基础设施领域撬动额外的资源。
复杂环境中的成功经验。在过去20年的时间里，加勒比地区私人基础设施投资公司和贷款机构投入了超过85亿美元，多米尼加和牙买加位列前两位，这些投资大概占了各国GDP的0.7%。在此期间，若是拉美地区，则占比更高，约为1.2%。基础设施领域也是PPP项目优先投资的主要领域。比较成功的案例诸如苏里南铝业（Suralco），是加勒比地区成立时间最长的PPP，提供了苏里南60%的用电量。
PPP面临的挑战较多。尽管在加勒比地区，PPP已经广泛推广，但并不是所有的项目都是成功的，某些PPP项目也面临一些约束。一是财务方面，包括不充分的尽职调查、不合理的风险分担机制以及效率低下的财务监管；二是价值评估方面，除财务因素外，还要考虑竞争性因素；三是延期交付方面，主要是不清晰的合同条款和低下的执行力。此外，由于潜力有限，缺少必要的沟通协调机制等，使得一些项目在启动初期就已经失败。
财务投资者参与中拉产能合作的策略思考
从前述PPP发展模式中可以看出，PPP项目涉及面广，利益关系复杂，融资模式各异，对法律等政策环境要求较高，如何在运用市场机制实现国家战略，值得财务投资者，尤其是为落实国家“一带一路”和“国际产能合作”的投资机构慎重考虑一些策略性问题。
一是坚持可持续原则。
“一带一路”和“国际产能合作”作为新时期的国家战略，自身具有长期性，并非一时之策。以此为出发点，财务投资者在推进具体项目投资和机构发展的过程中，就不能不将长期的可持续性作为策略出发点。具体可以体现为以下两个层面：一是投资机构自身财务状况可持续性。应以此作为未来投资组合的收益率目标，去考虑单个项目的预期回报，综合考虑绿地项目、棕地项目和短期项目、长期战略性项目的不同风险和收益特征，实现整体投资组合的财务可持续，以此作为自身机构发展的基础；二是投资项目本身的长期可持续性。承载“一带一路”和“国际产能合作”战略意义的投资项目，大都具有期限长的特点，就单个项目而言，就尤其需要从项目长期可持续出发，为项目投资期内各种潜在不确定性预留充分的财务空间。这是在决策绿地项目投资时尤其需要从各种细节设计上加以考量的因素。这两个层面相辅相成，旨在更好的落实国家长期战略。只有财务基础好，发展可持续，投资机构平台才能容纳、承接、发展和支持国家战略，也只有财务基础好，才能为机构自身未来发展打好更加坚实的可持续的财务基础。
二是多角度、全方位理解通过国际产能合作实现中国利益。
通过输出国内相对优势产能，引进国际先进装备制造技术，从而搭建国际间产能合作平台，促进各国间的产能合作。一方面，输出国内相对优势产能有利加快国内产业转移速度，并为中国未来的产业升级开拓更大的空间；另一方面，引进国际先进装备制造技术有利于提升我国装备制造业的整体水平，实现技术资源在国际领域的合理配置。在理解国际产能合作中的中国利益时，要从长远利益的角度出发，避免产生片面、简单化的理解。特别是对一些财务投资者而言，要避免把是否直接有中国企业参与、是否短期直接产生产能输出的效果作为判断某项投资的标准。实现国家战略和中国利益既可以来自直接渠道，也可以来自间接途径；既可以是短期的，也可以是长期的。在做投资决策的过程中，应放远眼光，多角度、全方位理解国际产能合作中的中国利益。
三是注重风险防范。
短时间内，蜂拥而上式地参与海外并购对于实现可持续的、长期的战略存在一定的风险。近年来，中国参与海外投资并购增长过于强劲，从2011年占全球总交易量的约5%上升到2016年上半年的20%，仅2016年上半年中国企业海外并购总额达到1300亿美元。另据商务部发布的数据显示，2016年中国境内投资者对境外企业非金融类直接投资累计达1701.1亿美元，同比增长44.1%，首次超过日本，成为仅次于美国的全球第二大对外投资国。无论是从规模上还是从速度上看，目前中国对外并购的状态前所未有。一般而言，大规模的海外投资并购从实际效果看并不理想。首先，并购导致杠杆率上升，可能带来降级风险。据穆迪和标普统计，历史上约25%的公司在被兼并和收购后被立即降级；其次，并购后公司在管理、整合等方面面临一定挑战，并购效果不及预期的案例不计其数；最后，激烈的市场竞争可能导致并购估价过高。历史数据表明，超过50%的企业并购后股价表现不及大盘。因此，在对外投资的过程中，要警惕大额并购给企业带来的信用风险。作为财务投资者，需以更加平和、冷静和理性的态度进行分析和投资。
四是尽量参与财团投资。
可供考虑的合作伙伴至少有以下四类：一是多边国际金融机构（如IFC、IDB等）。这类潜在合作伙伴一般为促进当地经济社会长期可持续发展为目标，在国际市场有广泛声誉，熟悉投资的政策环境；二是传统意义上的一些财务投资者，包括大型保险公司和养老金机构等。这类机构以长期盈利为目标导向，旨在获取长期稳定的现金流，在财务投资和资产管理方面有着丰富的经验；三是有较好过往业绩可考的PE基金。这些基金在投资团队和投资管理方面有着丰富的经验，熟悉法律环境及政策，尽职调查开展充分；四是当地投资者，包括当地产业投资者、当地保险公司和当地养老金机构等。一方面，这些机构熟悉当地的政策环境；另一方面，PPP项目涉及面较广，利益关系复杂，关系国计民生，在一些民众在社会服务议价能力较强的国家影响更为复杂。通过与当地合作伙伴合作，尽量与投资国的广泛利益捆绑在一起，以规避长期不确定性。总之，更多考虑有以上投资者参与的财团投资，加强与当地企业、国际多边金融机构的合作，有助我们防范和化解风险。
总体而言，作为实践国家“一带一路”和“国际产能合作”战略的财务投资机构，既要承载落实国家战略的责任，又需要实现投资回报目标，任重而道远，需要结合具体投资过程，精心设计流程和后续管理，不断积累投资经验，最终走上可持续发展之路。
上一篇：韩红梅：对扎实推进中非产能合作的思考
下一篇：构建良序的资产管理市场
