地方财政改革中的金融机遇

近年来，地方财政改革成为财税总体改革的重点和热点。地方财政改革总体上是要理顺地方财政运行面临的现实困境和制度性瓶颈，更好地履行地方财政在改善民生、促进区域经济稳定发展方面的功能。其中，一些改革措施也为金融的规范性介入提供了新的机遇。

2013年11月，觉的十八届三中全会通过《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》，开启了全面深化改革的大幕。

2014年8月《中华人民共和国预算法》的修订，允许“经国务院批准的省、自治区、直辖市的预算中必需的建设投资的部分资金，可以在国务院确定的限额内，通过发行地方政府债券举借债务的方式筹措”。

2014年9月21日《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》赋予地方政府依法适度举债权限，要求建立规范的地方政府举债融资机制，剥离融资平台公司政府融资职能，融资平台公司不得新增政府债务。要求妥善处理存量债务，加强对地方政府性债务存量的甄别，对甄别后纳入预算管理的地方政府存量债务，各地区可申请发行地方政府债券置换，以降低利息负担，优化期限结构，腾出更多资金用于重点项目建设。同时鼓励社会资本通过特许经营等方式，参与城市基础设施等有一定收益的公益性事业投资和运营。投资者或特别目的公司可以通过银行贷款、企业债、项目收益债券、资产证券化等市场化方式举债并承担偿债责任。

2014年9月26日《国务院关于深化预算管理制度改革的决定》规定“对竞争性领域的专项转移支付逐一进行甄别排查，凡属‘小、散、乱’以及效用不明显的要坚决取消，其余需要保留的也要予以压缩或实行零增长，并改进分配方式，减少行政性分配，引入市场化运作模式，逐步与金融资本相结合，引导带动社会资本增加投入”。

2014年12月27日《国务院关于改革和完善中央对地方转移支付制度的意见》要求探索实行基金管理等市场化运作模式。对保留的具有一定外部性的竞争性领域专项，应控制资金规模，突出保障重点，逐步改变行政性分配方式，主要采取基金管理等市场化运作模式，逐步与金融资本相结合，发挥撬动社会资本的杠杆作用。同时要求，调整优化中央基建投资专项，“划清中央基建投资专项和其他财政专项转移支付的边界，合理划定主管部门职责权限，优化中央基建投资专项支出结构。逐步退出竞争性领域投入，对确需保留的投资专项，调整优化安排方向，探索采取基金管理等市场化运作模式，规范投资安排管理”。

2015年5月19日《国务院办公厅转发财政部发展改革委人民银行关于在公共服务领域推广政府和社会资本合作模式指导意见的通知》要求围绕增加公共产品和公共服务供给，在能源、交通运输、水利、环境保护、农业、林业、科技、保障性安居工程、医疗、卫生、养老、教育、文化等公共服务领域，广泛采用政府和社会资本合作模式，并要求“在财税、价格、土地、金融等方面加大支持力度，保证社会资本和公众共同受益，通过资本市场和开发性、政策性金融等多元融资渠道，吸引社会资本参与公共产品和公共服务项目的投资、运营管理，提高公共产品和公共服务供给能力与效率”。

2016年7月5日《中共中央国务院关于深化投融资体制改革的意见》要求“政府投资资金按项目安排，以直接投资方式为主，对确需支持的经营性项目，主要采取资本金注入方式投入，也可适当采取投资补助、贷款贴息等方式进行引导。安排政府投资资金应当在明确各方权益的基础上平等对待各类投资主体，不得设置歧视性条件。根据发展需要，依法发起设立基础设施建设基金、公共服务发展基金、住房保障发展基金、政府出资产业投资基金等各类基金，充分发挥政府资金的引导作用和放大效应”。

综上所述，我们可以看到，在地方财政深化改革的过程中，也为金融改革和发展提供了一些难得的机遇。归纳起来，主要有：

地方政府融资模式的转型增加了金融市场直接融资的需求

20世纪70年代，美国的金融脱媒现象加速了美国从分业经营向混业经营的过渡，也加速了美国的利率自由化进程。中国现在正处于全面深化改革的时期，金融体系的市场化改革是其中的重要一环。

地方政府融资方式的转型首先在于矫正地方政府融资的“主体错位”，逐步剥离融资平台公司为地方政府融资的功能，回归到地方政府直接作为融资主体进行融资；其次，要遵循预算法精神，采取以地方政府直接发行债券的方式进行融资。从2015年至今的施行效果看，地方政府新增债券发行约1.78万亿，置换债券近8万亿。大规模的地方政府债券发行有效扭转了过度依赖银行贷款的融资模式，明显提高了直接融资比重，为市场投资者提供了投资机会，也为我国金融市场的深化发展提供了需求动力。而且，扩大直接融资有助于倒逼中国金融体制的市场化改革。

地方政府开展的政府与社会资本合作模式丰富了社会资本的投资机会

政府和社会资本合作（PPP）模式是指政府为增强公共产品和服务供给能力、提高供给效率，通过特许经营、购买服务、股权合作等方式，与社会资本建立的利益共享、风险分担及长期合作关系。积极推广运用PPP模式，让政府和社会资本为建设基础设施及提供公共服务而建立长期合作关系，通过有效的市场竞争达到资源合理配置，以实现更高的公共产品供给效率和质量。

在当前经济发展新常态下，积极推广运用PPP模式不仅是投融资模式的改变，更是倒逼政府职能转变、发挥市场配置资源决定性作用，提高公共服务质量和效率的体制变革，也是建立现代财政制度的现实路径。大多数PPP项目的初始投资巨大，其资金来源主要包括项目发起方的资本金注入和债权投资人的债务性资金投入。对于公益性或社会性效益明显，但经济自偿性较差的PPP项目，政府还会通过投资补贴或运营期贴费补贴等方式给予项目可行性缺口补贴（VGF）。项目公司通过建设运营项目资产获得的收益，在收回初始投资的同时，获得合理的投资回报：一般情况下，项目资金需求大部分通过商业银行贷款等债务性资金解决，项目自有资金比例仅需满足相关法律法规规定的行业最低资本金比例要求即可。

在公共服务领域推行PPP模式，也为金融机构实现业务转型发展带来了新的机遇，提供了新的市场空间，商业银行参与PPP项目的优势是能为项目提供全流程综合性金融服务。在立项阶段，银行要主动当好财务顾问，帮助筛选项目，推荐合适的社会资本；在项目公司设立和运营阶段，要帮助做好融资方案设计和增信服务等工作，积极提供融资支持；在项目移交阶段，要通过并购贷款等促进项目有序移交。同时，非银行金融机构、企业集团参与PPP项目也能发挥经营管理和相关专业优势，金融机构和非金融企业也可联合作为社会资本参与PPP项目，充分利用各自的优势共同推进项目开发运营。 

部分地方财政支出的基金化改革能够有效引导社会资本的市场化配置

近年来，财政涉及企业和项目的资金支出基金化改革倾向日益明显。2015年5月《关于在公共服务领域推广政府和社会资本合作模式的指导意见》(以下简称“国办发42号文”)提出，“鼓励地方政府在承担有限损失的前提下，与具有投资管理经验的金融机构共同发起设立基金，并通过引入结构化设计，吸引更多社会资本参与”。此后政府财政支出涉及企业和项目的资金与社会资本合作成立的股权投资基金模式得到迅速发展。

政府投资基金是指由各级政府通过预算安排，以单独出资或与社会资本共同出资设立，采用股权投资等专业化市场化方式，引导社会各类资本投资经济社会发展的重点领域和薄弱环节,支持相关产业和领域发展的资金。目前，我国的政府股权投资基金资金来源主要有两种：地方政府通过财政出资独立完成以及政府与社会联合出资设立。从财政管理角度看，组建政府产业引导股权投资基金的优势主要有：

一是通过更高的杠杆放大财政扶持资金，以市场化运作方式投入到技改、技术进步和科研开发产业化等方面，加大产业重组、企业并购力度，有助于促进经济结构调整、产业结构调整和资源优化配置；二是财政性资金和各类社会资金的对接有助于推动企业向混合所有制发展，完善企业法人治理结构，更好地适应市场经济的需要；三是政府机关、政府公务人员一般不直接参与基金运作管理，可减少政府干预和个别公务人员的灰色交易；四是通过建立产业引导股权投资基金的运行模式，使市场发挥资源配置中的决定性作用。从进入发展的角度看，在政府股权资金的引导或合作下，社会资本得到了更多的聚合机会，增强了直接融资的比重，也为银行资金间接参与股权基金投资提供了前提。

公益性资产的证券化能够更加有效驱动民间资本

资产证券化是指以基础性资产所产生的现金流为偿付支持，通过结构化等方式进行信用增级，并在此基础上发行资产支持证券的业务活动。政府投资建设项目大多属于公用基础性的，每个消费者都是既定价格的接受者，需求弹性和价格弹性都较小，所以产生的现金流接近于刚性，加上投资规模大，运营期限长，未来能够产生持续稳定的现金流收入。此外，鉴于政府投资建设项目对社会发展的特殊作用，地方政府都愿意对其所发行的证券进行信用增级，使基础资产具有政府担保的性质，减少基础资产的信用风险，但其融资成本相比传统融资方式仍然较低，有助于盘活存量资产，提高资产的使用效率。

从金融角度看，地方政府的资产证券化能够驱动民间资金资本化，吸引外资。而且，资产证券化作为一种表外融资方式，不会增加发行人的负债，是一种不显示在“资产负债表”上的融资方式，有利于把控债务风险。